Электронная версия журнала

Методика расчета ликвидационной стоимости

«Справочник экономиста» №1 2006 /

Новая страница 1

1.  Принципиальные особенности понятия «ликвидационная стоимость»

Проблема ликвидационной стоимости появляется тогда, когда организация лишается экономических и организационных возможностей самостоятельно генерировать стоимость, прежде всего — прибавочную стоимость, и при этом сохраняются финансовые, хозяйственные, трудовые обязательства, признанные законом, перед иными субъектами гражданского оборота.

Сообразно с этим можно говорить о ликвидационной стоимости при реорганизации юридических лиц (слияние, присоединение, а также поглощение), ликвидации и банкротстве (несостоятельности) организации. Строго говоря, спрос на профессиональный расчет этого экономического феномена появляется в основном при ликвидации (в процессе реорганизации) и банкротстве. В этих вариантах реализуется экономическая сущность ликвидационной стоимости: актив, не способный продуцировать прибавочную стоимость (прибыль), превращается в обязательства по вкладам, которые произвели иные субъекты хозяйствования в прошлом, в актив ликвидируемого и реорганизуемого предприятия (организации).

Актив, превращенный в обязательство, не меняет своих индивидуальных материальных характеристик, но его стоимость как обязательства, подлежащего продаже, становится иной, отличной и от балансовых характеристик, и от рыночных оценок развитых рынков аналогичного имущества. Ситуация соответствует суждению, что «всякий долг может быть продан только со скидкой». При этом меняется и юридическая форма этого актива: из продуцента прибыли актив становится источником погашения обязательств, а сами обязательства структурированы законодателем определенным образом, и выступает этот актив в гражданском обороте только как абстрактная сумма денег (то есть появляется «превращенная стоимость»).

2. Определения для понятия ликвидационной стоимости

Согласно Стандарту РФ «Единая система оценки имущества. Термины и определения», «ликвидационная стоимость имущества — стоимость имущества при его вынужденной продаже». В стандартном учебнике «Принципы корпоративных финансов» ликвидационная стоимость (оборудования) понимается как чистый доход от продажи после определенного срока эксплуатации и состоявшегося демонтажа (оборудования).

Полезно отметить, что у этих авторов в ходу и термин «ликвидационные дивиденды»: «…если вся нераспределенная прибыль израсходована и если не требуются средства для защиты кредиторов, компания может получить разрешение на ликвидационные дивиденды. Поскольку такие выплаты рассматриваются как доход от капитала, они не облагаются подоходным налогом» (в США).

Обстоятельно разбираются с представлением о ликвидационной стоимости авторы работы «Руководство по оценке стоимости бизнеса». Их суждения сводятся к следующему: «Ликвидационная стоимость предполагает, что ожидается прекращение функционирования компании и что ее имущество будет распродано (или реализовано иным способом). Для определения ликвидационной стоимости обычно используется одна из следующих предпосылок:

а) упорядоченная ликвидация (Orderly Liquidation): продажа активов в течение разумного промежутка времени, необходимого для того, чтобы получить наибольшую цену за каждый из продаваемых активов;

б) вынужденная ликвидация (Forced Liquidation) предполагает продажу активов возможно быстрее, например, на аукционе (ликвидационная стоимость при вынужденной ликвидации часто называется аукционной стоимостью — Auction Value).

В ликвидационной стоимости учитываются не только способ продажи, но и расходы по продаже, затраты на содержание активов до продажи и прочие затраты. Обычно, хотя и не всегда, при оценке обладающей абсолютным контролем доли в акционерной собственности ликвидационная стоимость представляет наименьший предел стоимости».

3.  Расчет для бухгалтерского пассива или актива

Нуждается в выяснении вопрос о привязке выполняемых расчетов к имуществу («активу») либо к источникам («пассиву») этого имущества. Полезно напомнить в этой связи известные правила Миллера – Модильяни.

Правило I гласит, что фирма не может изменить общую стоимость Security, просто разделив потоки денежных средств на два направления: стоимость фирмы определяется ее реальными активами, а не Security, которые она выпускает (имеется в виду «совершенный рынок»). Иначе: структура капитала (то есть в бухгалтерской терминологии — источников) не имеет решающего значения при любом данном сочетании инвестиционных решений фирмы.

Правило II фиксирует, что дивидендная политика не имеет значения на совершенном рынке капитала (то есть не определяет стоимость фирмы).

Признав эти правила, следует предположить, что ликвидационная стоимость не может быть определена по оценкам пассива ликвидируемого (преобразуемого) предприятия (организации).

Вместе с тем на реальном рынке капиталов обоснованной является попытка определить (рассчитать) стоимость акционерных обществ по данным пассива (подход к расчету будет показан ниже).

Основное внимание при выявлении расчетной ликвидационной стоимости повсеместно уделяется активу и его элементам. Исходной посылкой для этого подхода служит распад при ликвидации (и реорганизации) предприятия единого организационно-технологического механизма создания новой стоимости для получения доходов. Этот распад приводит к предпочтению оценки отдельных элементов актива.

4.  О «западных» подходах к выявлению ликвидационной стоимости

Обратимся к западной практике. Согласно Дж. Фишмену и др. «метод ликвидационной стоимости (LV  Liquidation Value)» предполагает, что «чистая выручка, получаемая после ликвидации и выплаты задолженности, дисконтируется (приводится) к текущей стоимости (PV)».

Согласно этой записи ликвидационная стоимость есть дисконтируемый остаток денежных средств, образовавшийся после продажи активов и возмещения долгов, и данный остаток есть стоимость определенной доли участия в акционерном капитале (понимаемого также как чистая балансовая стоимость, или чистая стоимость). Иначе говоря, речь идет о дисконтированной сумме денег, остающейся для выплаты остаточной стоимости акционерам (остаточным кредиторам), но это не ликвидационные дивиденды (см. выше). Полагаю, что ликвидационную стоимость следует понимать более широко (см. раздел 1). При этом подчеркивается, что подобным образом оценивается компания, лишившаяся способности создавать и получать доходы, и ее активы оцениваются в предполагаемых (гипотетических) условиях их реализации.

Согласно западной практике метод ликвидационной стоимости пригоден для следующих ситуаций:

компания ликвидируется;

текущие и будущие денежные потоки от функционирования компании малы в сопоставлении с наличными чистыми активами, и компания может быть оценена дороже по накопленным активам, а не на основе результатов ее деятельности; тогда ликвидационная стоимость служит показателем ее стоимости либо ее оценки как действующего предприятия;

в структуре компании накопилось значительное число подразделений либо дочерних организаций с отрицательными финансовыми показателями;

при реорганизации компании.

Этот перечень ситуаций, при которых появляется заказ на расчет ликвидационной стоимости, используется и российскими профессионалами.

Западная практика выделяет время, принятое для выполнения операции по ликвидации (реорганизации), в качестве фактора, определяющего результаты расчета.

В этой связи выделяются:

      ликвидационная стоимость при форсированной ликвидации, в частности, через аукцион;

      ликвидационная стоимость для обычной, сложившейся процедуры ликвидации; упоминается о нормальной протяженности ликвидации в 6–9 месяцев. За это время возможно найти более высокую цену для каждого актива.

Для российской практики учет времени ликвидации (реорганизации) является приемлемым компонентом применяемой методики.

5. Алгоритм определения ликвидационной стоимости на базе бухгалтерских данных по пассиву

Данный расчет возможен в нескольких вариантах.

Первый вариант

Этот подход пригоден при расчете ликвидационной стоимости ОАО, акции которого к моменту заказа на проведение расчета котировались на отечественной либо зарубежной фондовой бирже в форме обыкновенных, привилегированных акций и американских (глобальных) депозитарных расписок.

Данный подход предполагает, что требуется рассчитать суммарную стоимость всего имущественного комплекса ликвидируемой (реорганизуемой) организации и что организация продается в целом, а не по частям.

При начале расчета оценщику следует уяснить значение коэффициента «цена / прибыль» (Р/Е), имевшего место на протяжении прошлых месяцев торговли акциями (предположительно, рационально анализировать последние три месяца). Принять рыночные цены акций ликвидируемого (реорганизуемого) АО к расчету ликвидационной стоимости без дополнительной корректировки рационально, если этот коэффициент для данного акционерного общества отличается от отраслевого показателя не более чем на 10%. При больших отрицательных отклонениях потребуется ввести дополнительный понижательный коэффициент.

Ликвидационная стоимость имущественного комплекса рассчитывается в предположении, что ликвидируется (заменяется) сложившаяся организация производства и управления на предприятии, но сохраняется технологическая возможность создавать стоимость наличными основными и оборотными фондами, рабочей силой.

Ликвидационная стоимость для акционерного общества (в данном варианте) может быть рассчитана следующим образом:

определяется по последним котировкам (цена закрытия на день, предшествующий заказу, или на последний день биржевой торговли этими акциями) сумма рыночной капитализации;

      разрабатывается совокупность понижательных коэффициентов к сумме рыночной капитализации для учета факторов обесценения имущественного комплекса;

      выясняется время, в течение которого должны быть проведены сделки по продаже, предлагаются и вводятся соответствующие понижательные коэффициенты.

В табл. 1 (Справочник экономиста, № 1, 2006) предлагается ряд понижательных коэффициентов.

Обозначим:

Сл  — ликвидационная стоимость, в абсолютных цифрах;

Рф — сумма рыночной капитализации, в абсолютных цифрах;

Кп — значение понижательного коэффициента при последовательных правовых ситуациях, в десятичных цифрах;

Кв — значение понижательного коэффициента в зависимости от времени ликвидации (реорганизации), в десятичных цифрах.

Тогда

                                                       Сл = Рф × (1 – Кп) × (1 – Кв).                                                  (1)

Второй вариант

Предполагается, что сохраняется технологическая жизнеспособность ликвидируемой (реорганизуемой) организации при смене (либо ликвидации) сложившегося управления. Далее предполагается, что актив каким-то образом суммарно (кумулятивно) оценен и требуется для выявления суммы чистых активов определить стоимость накопившихся обязательств. Чистые активы будут определены как разность расчетной суммы актива и расчетной величины долгов организации.

Основная задача сводится к определению стоимости долгов, вычитаемой из оцененной суммы актива. Алгоритм данного расчета может быть представлен набором следующих действий:

а) долги по займам и кредитам вычислить за весь срок долга по правилам дискретного наращения. Сумма долга по сложной процентной ставке рассчитывается как:

                                                                  FV = P(1 + r)n,                                                              (2)

сумма долга, подлежащего выплате по простой процентной ставке:

                                                                 FV = P[1 + (rn)],                                                            (3)

где    FVбудущая стоимость, то есть сумма долга, подлежащего выплате;

          P — сумма основного долга;

          r — процентная ставка, принятая в соглашении, в долях единицы;

          n — срок, на который принят долг, в годах, долях года;

б) определить по остальным обязательствам, учтенным как кредиторская задолженность, сумму долга либо в размере зафиксированной номинальной стоимости, либо, если соглашением или установленными правилами предусмотрена дополнительно выплата процентов при погашении долгов в срок, — по формулам (2, 3).

Фактические платежи по частично возмещенным долгам при расчете задолженности, вычитаемой из текущей стоимости активов, следует исключить из итога кредиторской задолженности до расчета будущих стоимостей (FV в формулах 1, 2). Просроченная, но не списанная кредиторская задолженность принимается при решении этой задачи в величине с учетом (прибавлением) всех тех дополнительных выплат (штрафы, пени и т.п.), которые обязано понести предприятие-должник. Разность между оцененным кумулятивно активом и расчетной текущей стоимостью кредиторской задолженности составит ликвидационную стоимость, то есть денежную сумму возможной реализации предприятия (организации) при ликвидации (реорганизации). Не имеет смысла учитывать в данном расчете оценку финансового состояния должника (по градациям табл. 1) и использовать дополнительные коэффициенты.

Для расчетов, предложенных в разделе 5, ограничения, приведенные нами в разделе 1 в части земли, недр, источников воды, лесов, остаются в силе.

Учетные позиции «Резервы предстоящих расходов и платежей», «Доходы будущих периодов» в этом расчете не участвуют.

6. Алгоритм определения ликвидационной стоимости на базе бухгалтерских данных по активу

Ликвидационная стоимость при ликвидации (банкротстве) и реорганизации предприятия (организации) и принятии решения о ее расчете через оценку стоимости отдельных элементов актива подлежит определению при помощи последовательных действий в рамках специальной процедуры.

Принятие такого решения означает, что предприятие — предмет оценки больше не рассматривается рынком (или государством) как действующий единый организационно-технологический комплекс, способный создавать реальную стоимость. Оценщики в РФ располагают отечественными методиками расчета стоимости каждого из элементов бухгалтерского актива действующего предприятия (действующей организации).

Ликвидационная стоимость как экономическая и оценочная категория требует ряда дополнений к известным рекомендациям. Прежде всего, при расчете ликвидационной стоимости оценщик вынужден в большей мере ориентироваться на текущие, реальные цены материальных элементов актива, а также учитывать условия применения этих производственных и непроизводственных фондов иначе, не так, как было в ликвидируемом предприятии (ликвидируемой организации), иным образом. Подобное нами было показано в разделе 5. При этом ограничения, показанные нами в разделе 1 в части земли, недр и др., остаются в силе.

Исходная информация для расчетов содержится в строках баланса, бухгалтерских регистрах, счетах, инвентаризационных ведомостях. Сам по себе баланс нуждается, как правило, в анализе и уточнениях.

Баланс ликвидируемой (реорганизуемой) организации

Принимается в показателях на дату проводимой оценки или дату, ближайшую ко времени расчетов, но не после, позднее даты оценки. При различиях в методах и порядке составления балансового отчета и расчетов для налогообложения в РФ отчетной является лишь балансовая таблица, составленная по правилам Минфина РФ либо ЦБ РФ.

Информация баланса подлежит уточнению (корректировке) в двух следующих случаях: а) когда анализ первичной информации (инвентаризационных ведомостей, счетов, регистров) выводит на пропущенные в отчете активы (равно и пассивы); б) когда даты оценки и баланса не совпадают между собой и оценщику необходимо провести уточнения, чтобы привести данные об активах к набору и величинам на момент оценки. Следует также провести корректировки отчета с учетом экономических особенностей отдельных бухгалтерских позиций.

Нематериальные активы

Подлежат расчету и оценке те конкретные нематериальные активы, которые могут быть проданы (реализованы) только отдельно от ликвидируемого (реорганизуемого) предприятия (организации). Пропущенные в бухгалтерском отчете нематериальные активы попадают в расчет лишь при соблюдении этого условия. Значительное число учтенных нематериальных активов по данному признаку не имеет свойств ликвидационной стоимости. В частности, не может, как правило, иметь ликвидационной стоимости «гудвилл» («бэдвилл»).

Основные средства

Для оценки используются принятые методики по недвижимому имуществу, но с более тесной привязкой к реальным ценам рынка для аналогичного имущества и сознанием того, что основные средства ликвидируемого (реорганизуемого) предприятия (организации) продаются, как правило, вне технологического процесса, в котором они использовались. Иначе: цена продажи будет ниже не только по причине физического и материального износа, но и в связи с потенциальной бесполезностью конкретных станков, устройств и т.п. Особенно данное замечание относится к уникальным основным средствам, бесполезным вне разрушаемого технологического процесса. Оценщику надлежит определить понижательный коэффициент  с учетом этого обстоятельства.

Производственные запасы, затраты на производство, готовая продукция

Корректировки строятся на основе цены замещения. Оценщику надлежит точно установить, каким способом формировались бухгалтером цены запасов: средних цен, FiFo, LiFo. Считается, что оценка по способу FiFo (или начальная оценка) может дать ориентировочную цену замещения (при этом желательно, чтобы в предшествующее время оборот производственных запасов был бы интенсивным). При иных способах учета оценщику предстоит внести поправки для выхода на цены, определяемые по способу FiFo. Также действуют замечания, отнесенные выше к основным средствам.

Дебиторская задолженность

Оценщику предлагается пользоваться подходами и алгоритмами, предложенными в методике оценки дебиторской и кредиторской задолженности. Рекомендуется ввести дополнительные понижательные коэффициенты в связи с ослаблением правовой защиты ликвидируемого (реорганизуемого) предприятия (организации).

Финансовые вложения

Стоимость финансовых вложений в части акций, паев, долговых ценных бумаг и аналогичных инструментов, как известно, определяется эффективностью деятельности эмитентов; в части предоставленных займов — условиями займа и платежеспособностью должника; в части депозитных (сберегательных) сертификатов — номиналом и накопленными процентами.

Для выявления ликвидационной стоимости к расчетам потребуется применить понижательные коэффициенты в связи со способом ликвидации (реорганизации) — стандартным, ускоренным. Поскольку способ ликвидации (реорганизации) представляется одним из факторов, ведущих к ликвидационной стоимости, в табл. 2 (Справочник экономиста, № 1, 2006) приводятся справочные понижательные коэффициенты, применяемые для корректировки прямых расчетов.

Поправки вводятся по правилу формулы 1 (мультипликатор равен 1 — значение понижательного коэффициента).

Алгоритм определения ликвидационной стоимости по элементам актива предполагает, что выручка от ликвидации (реорганизации) равна сумме вырученных денег при продаже отдельных элементов актива (имущества). В отчетном бухгалтерском балансе присутствуют позиции (строки), отражающие имущество, не подлежащее непосредственной продаже (не может быть продано). В их числе: организационные расходы, расходы на НИОКР и технологические работы, «гудвилл», «бэдвилл» (по нематериальным активам — см. выше); расходы будущих периодов (по запасам — см. выше); НДС по приобретенным ценностям; собственные акции, выкупленные у акционеров; резервы под обесценение вложений в ценные бумаги (по финансовым вложениям — см. выше).

Полученная итоговая сумма выручки от продажи подвергается дальнейшей корректировке для выявления ликвидационной стоимости, необходимой для расчетов с кредиторами и участниками. Вначале подлежат исключению из суммы выручки для определения ликвидационной стоимости:

      прямые расходы на проведение продажи активов; к ним относятся расходы по демонтажу оборудования; доставке оборудования, товаров, материалов и т.п. покупателю; комиссионные при реализации и иные формы вознаграждений при продаже; налоги, которыми облагаются сделки;

      косвенные расходы при проведении сделок; к ним относятся расходы на правовые и иные консультационные услуги; издержки хранения имущества, не отраженные в анализируемом балансе (ремонт, профилактика, страховые премии, процентные платежи, налоги).

Затем следует определить и вычесть из выручки операционные потери, появляющиеся в ликвидационный период. Предполагается, что ликвидируемое (реорганизуемое) предприятие (организация) с даты оценки прекратило свою основную деятельность, и потери, появляющиеся с этой даты, подлежат вычету при выявлении ликвидационной стоимости. Если в этот срок появляются прибыли, то их сумма должна быть включена в выручку. Далее необходимо определить, подлежат ли налогообложению (различными налогами) на момент оценки проводимые продажи активов и получаемая выручка. Если да, то сумму этих налоговых платежей надлежит вычесть из выручки.

Полученная алгебраическая сумма доходов и потерь становится исходной формой ликвидационной стоимости (иначе — чистая выручка).

А.Б. Фельдман, заслуженный экономист России

Статья опубликована в журнале «Справочник экономиста» № 1, 2006.

Купить этот номер в электронном виде

Подпишитесь на нашу рассылку

Рассылка о новых материалах в блоге и новых номерах журналов. Отправляется в среднем 1 письмо в 2 недели.